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國有四大行:哪一家更值得投?

FiNET 標誌 FiNET 7/4/2020 財華網
國有四大行:哪一家更值得投? - 圖1 © 財華社 國有四大行:哪一家更值得投? - 圖1

匯控(00005-HK)和渣打(02888-HK)被英國審慎監管局要求停派股息,一時間讓小股民很受傷,不僅快到手的股息沒了,兩家跨國銀行的股價也顯著下挫。

事實上,近年這兩家跨國銀行總給人一種「軟腳蟹」的感覺,業務雄風不再,只能靠重組提振業績,皆因過往所專注的歐美市場變數多、經濟增速不及新興經濟體,監管規限過多,缺乏發展活力。儘管渣打將業務重心放到亞洲等快速增長的地區,但表現一直飄忽不定,也難放心選擇。

國有四大行:哪一家更值得投? - 圖2 © 財華社 國有四大行:哪一家更值得投? - 圖2

那麽,資產規模遠勝匯控和渣打的國有四大銀行表現如何?是否值得成為換馬標的?

誠然,國有四大銀行的業務多元化不如匯控和渣打做得好,前者的傳統銀行利息業務仍佔了收入的七成以上,而後者有一半的收入來自非利息收入,所以在金融服務的全面性方面,渣打和匯控可能稍勝。

儘管疫情的地區性隔離令全球國家變成城邦之國,但在網絡和科技的發展下,如今的資訊和金融市場已經沒有地區的阻隔,全球資本市場的波動都會對整體金融業務帶來影響,所以單從風險來看,至少在疫情期間,系統性風險可能佔據主導地位,也就是說不論業務有多分化,進行了怎樣的分散風險佈局,國有四大行與匯控渣打所面對的整體風險水平或是相若的,都主要面對系統性風險。

國有四大行:哪一家更值得投? - 圖3 © 財華社 國有四大行:哪一家更值得投? - 圖3

舉例:全球供應鏈難分你我,就好像多米諾骨牌,一環扣著一環,而不論國有四大銀行還是匯控渣打,對於全球供應鏈的感知力都是一樣的,因為這與其業務均息息相關,所不同的只是關聯的那一環在前還是後。也就是說,推倒一塊骨牌,大家都會受到影響,僅取決於早還是晚。

國有四大行:哪一家更值得投? - 圖4 © 財華社 國有四大行:哪一家更值得投? - 圖4

國内業務敞口更多的國有四大銀行既承擔振興經濟的責任和義務,也享有政策的支持和保護,而匯控和渣打需要面對更多也許不那麽友善的非主要市場監管機構,恐怕除了承擔責任和義務方面,並不能享有國内同行那樣高規格的政策優惠。

在估值方面,渣打的市淨率只有0.3倍左右,遠低於匯控和國有四大行,或反映其風險較高。匯控的市淨率與宇宙第一大行工商銀行(01398-HK)和發展較具活力的建設銀行(00939-HK)相若,而高於農業銀行(01288-HK)和中國銀行(03988-HK),以此來看,國有四大行的相對估值也不算高。

疫情在全世界蔓延之際,抗疫防疫得力的中國最早復工復產,國有四大銀行成為這個發展最快經濟體的生血機器。

確實,全球流動性變得寬松,貨幣政策以及扶持中小企和普惠金融的措施,都會對全世界銀行的息差帶來影響,而基於國有四大銀行的使命,其責任更重。從另一個方面來看,這也是發展的機遇。

國有四大行2019年業績比較

從收入構成來看,四大銀行的利息淨收入佔比都在70%左右,只有中行不到70%,因為其海外業務較多、業務更多元,農行的淨利息收入佔比高達77.62%,反映其以「三農」責任擔當推動貧困地區貸款增速的政策導向。

國有四大行:哪一家更值得投? - 圖5 © 財華社 國有四大行:哪一家更值得投? - 圖5

考慮到利息業務的大比重,我們來重點看看這項業務。

國有四大行:哪一家更值得投? - 圖6 © 財華社 國有四大行:哪一家更值得投? - 圖6

從資產與負債規模增長來看,工行與建行的把控比較適宜,工行的生息資產規模增幅比付息負債規模增幅高1.27個百分點,建行則高出0.37個百分點。農行較為進取,付息負債的規模增速略高於生息資產規模;中行的生息資產規模增幅比付息負債規模增幅高0.12個百分點。

國有四大行:哪一家更值得投? - 圖7 © 財華社 國有四大行:哪一家更值得投? - 圖7

息差方面,期内四大銀行的淨利差都有所縮小,主要因為總付息負債的平均付息率擴大,而生息資產的收益率並沒有大的改善。其中建行的生息資產收益率表現最好,提升了6個基點,主要得益於客戶貸款及墊款規模擴大同時收益率提高。

農行的淨利差縮小了17個基點,主要因為利息成本增加了18個基點。綜合息差和資產負債規模來看,農行期内在利息業務方面顯得頗為進取。

中行的息差最低,或反映其存放央行款項比重較高,而這一配置的收益率通常較低。

工行和建行都維持穩健表現。在這一輪的比試中,工行和建行佔優。

以下我們在來看看收入和盈利指標。從收入增長來看,工行增幅最高最穩,而農行跑輸同行。

扣非歸母淨利潤增幅則較為平均,都在大約4%的水平。

相對於資產負債規模,工行和建行的盈利能力更高,見下圖,而中行為四大銀行中的最低。值得留意的是,收益率曲線呈向下趨勢,或反映資產規模不斷擴大,同時利潤增長趨於平穩,筆者估計未來隨著資產規模的增長,此收益率曲線或將繼續下跌直至比較穩固的水平,但目前尚需要多幾期的數據才能驗證是否已到達這個水平。

國有四大行:哪一家更值得投? - 圖8 © 財華社 國有四大行:哪一家更值得投? - 圖8

再來看資產質量,四家銀行的不良貸款率都處於1.4%左右,而且維持穩定。

不過考慮到投資者對於銀行股不良貸款的疑慮,筆者認為關注類貸款更加值得關注,所以將兩個數據列出,供讀者參考。

再來看資本充足率,工行和建行均有所改善,而農行和中行稍微下降。

總結

以上從國有四大銀行的業績表現來看,2019年依然是平穩發展的一年。不過,我們都知道2020年初基本面發生了變化,中國和全球流動性放松,金融市場波動加劇,經濟顯著放緩的幾率大幅上升,這應該增加了國有四大銀行所面對的風險。

但是,中國率先從疫情中逐步恢復。作為國家最重要的系統性銀行,國有四大銀行自然有匡扶百業的責任要求,尤其在普惠金融方面,所以可能對資產質量帶來影響。估計這也是銀行股估值持續受壓的原因——息差收窄,以及對於資產質量的擔心。

見上表,四家大型國有銀行的2019年市盈率估值都在5倍左右,市賬率介於48%到69%的水平。不同於匯控和渣打兩家跨國銀行的是,四大國有銀行的派息十分慷慨,股息收益率理想,至少高於其各自的付息負債利息成本。

四家銀行之中,工行和建行維持穩健的業績表現和資產質量,顯得十分自持。農行則較為進取,其風控能力仍值得觀察。中行的海外業務佔比較大,而且經營也較為成熟,惟當前海外疫情風險,可能令市場對其敞口的憂慮增加,所以中行的估值跑輸同行。

綜合來看,工行和建行仍是風險相對較低的優質選擇。不過,如果海外疫情轉好,中行或有望在短期追落後。

國有四大行:哪一家更值得投? - 圖10 © 財華社 國有四大行:哪一家更值得投? - 圖10 國有四大行:哪一家更值得投? - 圖9 © 財華社 國有四大行:哪一家更值得投? - 圖9

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