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楊建銘專欄:持續吸金的通用汽車「漫遊」部門

風傳媒 標誌 風傳媒 2018/10/9 楊建銘
© 由 Storm Media Group 提供

關於自動駕駛,應該有些讀者覺得本專欄花太多時間談特斯拉。但坦白說不論卡司或者劇情,和咱們鋼鐵人領銜主演的這部電影,其他自動駕駛的玩家們實在是乏善可陳。

但這並不代表他們就沒有鴨子划水, 尤其是當他們滿口袋現金時:根據華爾街日報報導,本田汽車將投資總額高達$2.75B的資金進到通用汽車的「漫遊」部門——啊,對不起,是Cruise子公司。

值得注意的是本田的這筆投資案頭期款是$750M,估值為$14.6B,剩下的$2B則在接下來的12年內投入。但這並不是這家通用汽車的子公司第一次大筆對外募資,今年六月時軟銀願景基金已經先投入了$2.2B,估值為$11B左右。

對於沒有持續追蹤新創新聞的人來說,這個兩個發展都莫名其妙:為什麼通用汽車要開放讓外人投資他們的子公司?更甭提本田汽車這個競爭對手啊!

而本專欄的長期讀者應該就很清楚:Cruise其實是通用汽車在2016年收購的新創,收購後也維持子公司形式運作,並不是原本內部就存在的部分。當時我在專欄〈未來預想圖:通用、特斯拉與法拉利〉一文中提到:

特別是Cruise Automation的收購讓人側目,這間相對低調的新創2013年成立以來只募了三輪(種子、A輪和可轉債)總共不到兩千萬美元的資金,卻能順利在成立不到三年就以十億美元出售,資本效率倍數超過50倍,比Nest出售給Google時的40倍還要高。

從風險資本的角度來看,新創只募了兩千萬就可以賣到十億,是非常成功的案例。但有趣的是後來媒體開始出現雜音,一些報導表示實際上金額不是「獨角獸」的十億美元,而是低得多的數字。金融情報分析網站The Motley Fool的爬糞文根據當年通用汽車第二季的季報,挖掘出了真正的交易金額:

通用汽車在成交之際支付了$291M的現金,外加9,314,527股的通用汽車普通股,以股價$31.8計算總值$290M。通用汽車另外發出3,419,028股公司股票給Cruise的員工作為留任獎金,這些股票會逐年生效,以股價$31.8計算這些股票總值$107M。

換句話說,把這三筆數字加起來我們可以得到通用汽車付出的現金和股票總額為$688M,只有原本報導的「獨角獸」價格的三分之二,而且其中有$107M是給了員工而不是股東,真正用來購入全額股權的只有$581M,其中只有$291M是現金。以$581M計算的話,Cruise這個退出的資本效率只剩下29倍,仍然是很不錯的倍數,但顯然比原本我計算的50倍差了許多。

所以從頭到尾都沒有$1B的價格出現,至於為啥會一開始就用不實的價格鬧得沸沸揚揚,真正的原因大概只有提早洩漏交易內容的記者和特定股東知道吧!

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更有趣的是,對很多記者來說,通用汽車收購Cruise不只代表了大車廠面對矽谷意外的競爭者特斯拉、谷歌和Uber的威脅多年,終於出手反擊,更代表Cruise的技術獲得肯定,遲早可以上路——自動駕駛的來臨指日可待。

但接下來的發展並非如此。一晃眼過了兩年,我們仍然沒有在馬路上看到通用汽車的自駕車,而且本來全額持有Cruise的通用汽車更在今年六月開放讓軟銀投資$2.2B,自己也追加$1.1B投資,然後現在又引入本田汽車$2.75B的投資,前後灌入高達$6.15B的現金進到這間在風險資本眼中已經打完收工的成功新創中,足足比當年他們從風險資本手上募到的兩千萬美元高了300倍有餘!

「開發這個技術是我們這個世代最大的挑戰之一,其複雜度需要很多人一起奮鬥。」

上面是Cruise執行長在取得軟銀的投資後的發言,換個角度看,即使有了通用汽車的量產製造經驗力挺,Cruise仍然需要六十多億美元的現金來招募更多的員工,繼續「開發」他的自動駕駛技術,這一切根本離當初記者們亢奮的「自駕車未來已經降臨」還遠得很呢!

接著讓我們回答開放給競爭對手本田投資的問題。

事實上在汽車產業中本田一直是一個很特殊的存在,多數大車廠力拼的是產能和生產效率,過去十年豐田和福斯汽車的第一位之爭就是很好的例子,日產、雷諾和三菱的聯盟也是為了這個目的。但本田一直都像個獨行俠,很少出現在整併合作的新聞中,原因是本田其實最大的強項不是汽車,而是引擎。比起「一個汽車製造商」來說,他們更像是「一個引擎製造商,只是剛好也有做汽車」。

本田汽車2017年各部門營收(擷取自財報) © 由 Storm Media Group 提供 本田汽車2017年各部門營收(擷取自財報)
本田汽車2017年各部門營收(擷取自財報)

上圖為本田汽車2017年各部門的營收,可以看到汽車雖然仍然佔了七成,但摩托車的營收也佔到一成二。但光看營收是不準的,因為營收受到產品單價影響甚巨,汽車單價比摩托車高很多,所以佔營收比當然高。比較有趣的數字是如果我們單看代工引擎及其他部門的出貨數字,光2017年一年這個部門總共出貨超過六百萬具,比汽車部門售出的約三百七十萬台車輛還多上一大截!

事實上本田的引擎是如此的優異,他們自己研發推出的小型私人噴射機HondaJet去年甚至成為同類型噴射機出貨量最高的!

所以某種程度來說,也許通用並不視本田為對手,反過來正因為本田多角化的經營,對通用來說能夠透過Cruise的投資案拉攏一個向來孤高的可敬的同行,也算是一樁美事。

另外一個值得注意的是,本田這筆投資案的頭期款為w美元$750M,折合約為日圓¥85B,相當於其去年¥650B的投資現金流支出的13%,可以算是相當有決心的一筆投資,但考量到截至去年底為止公司帳面上仍然有¥2,106B的約當現金,年度營運現金流也高達¥885B,這筆投資完全不會影響到公司財務的健全。

最後我們還是要拉回小勞勃道尼——不,是莫斯克身上。以日本企業謹慎的個性,本田在這個時間點公布對於通用Cruise的投資案,想來只是巧合,並沒有要趁機打落水狗的企圖。但是眼看幾十億美元的白花花現金,就這樣進到競爭對手口袋中,暫時排除執行長下台風險的特斯拉,除了得趕快加緊製造速度實現單季轉虧為盈的目標,也得更加小心謹慎對手的挖角。

畢竟在軟銀和本田的加持後,通用汽車過去形象再遲緩沈重,對於過去幾個月深陷總裁風暴的特斯拉工程師來說,現在看起來似乎也是個不差的選擇呢!

*作者楊建銘(Jerry Yang, CFA)現任巴黎風險資本公司Hardware Club管理合夥人。台灣大學電機學碩士、法國HEC Paris MBA,CFA持證,在亞洲、矽谷和歐洲半導體業十二年,包含創業四年。(更多好文請見作者英文部落格)

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