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〈分析〉跟著葉奶奶學經濟:Fed VS 泰勒法則

鉅亨網 標誌 鉅亨網 2016/12/22 鉅亨網許光吟

睽違了一年的時間之久,美國聯準會 (Fed) 總算於今年 12 月 14 日,再度向市場二度升息,繼續維持 Fed 於去年啟動的這波升息循環,目前 Fed 的聯邦基金利率區間已調升至 0.50% 至 0.75%,同時 Fed 更預計明年還可能升息 3 碼。

即使 Fed 預期加快升息腳步,可能於 2017 年再將基準利率調升 3 碼,但市場仍有許多經濟學家質疑,基於「泰勒法則」來衡量 Fed 的利率水平,Fed 的升息速率似乎已是落後甚多。

泰勒法則是一套描述規則,描述的是一國央行依照該國的產出缺口、實際與預期通膨差距,進而調整名目利率的一套過程。

此一法則是 Fed 理事 John Taylor 於 1993 年所發現,Taylor 指出,自 1983 年起 Fed 的聯邦基金利率就一直跟隨著美國通膨率及生產率而變化,而這樣的關係程度即被稱之為泰勒法則。

泰勒法則公式 圖片來源:investopedia

本文即開始探討下列兩大問題:

(1) 假定 Fed 仍跟隨泰勒法則:

據亞特蘭大 Fed 分行數據,如下圖所示,按照上述泰勒法則之公式,核心通膨缺口係數、產出缺口係數皆為 0.5,進一步繪出自 2002 年以來泰勒法則所描述出的 Fed 聯邦基金利率。

當前泰勒法則所描述出的最適聯邦基金利率,理應落在 3.01%,但目前 Fed 的聯邦基金利率區間卻仍只落在 0.50% - 0.75%,明顯與泰勒法則描繪出來的最適利率 3.01% 相去甚遠。

以原版泰勒法則缺口係數 0.5,所描繪出的最適聯邦基金利率 圖片來源:Atlanta Fed

按照 John Taylor 教授的泰勒法則,Fed 的聯邦基金利率自 1983 年起,即是遵循著上圖綠線移動,但目前相當明顯地,似乎 Fed 的利率政策已經與泰勒法則出現了嚴重脫鉤。

倘若 Fed 的基準利率仍「潛在地」按照著泰勒法則來作移動,那麼未來 Fed 勢必將加快升息步伐,以進一步追上泰勒法則。

(2) Fed 漸與泰勒法則脫鉤:

當代宏觀經濟學大家、前 Fed 主席柏南奇 (Ben Bernanke) 曾於 2015 年 4 月 28 日於美國智庫布魯金斯研究所 (Brookings) 刊文指出,John Taylor 教授的泰勒法則,確實是一項非常寶貴的描述性工具,更對當代貨幣經濟學貢獻良多,但是央行不應該只單單地遵照一套公式,就訂定出至關緊要的利率政策。

John Taylor 教授此前已多次抨擊 Fed,認為 Fed 對於遵循泰勒法則的路徑,執行的不夠確實,Fed 停留在低利率水平的時間過長,恐怕會造成美國經濟出現巨大風險。

但是柏南奇認為,泰勒法則是基於過去 Fed 利率政策的歷史數據,才跑出這一套規則,並且依據此一套規則,進一步衡量未來的最適利率水準,可是經濟與利率卻是一項動態的相互循環,在面對一個複雜、變化多端的經濟環境,一套規則並無法涵蓋決策時應作出的諸多考量。

柏南奇舉例道,原版的泰勒規則公式內,描述產出缺口係數為 0.5,但是柏南奇與現任 Fed 主席葉倫 (Janet Yellen) 皆認為,在考量到通膨率與失業率之間的平衡,通膨與產出缺口係數應改為 1.0,估將會是較為適當之水準。

如下圖所示,按照柏南奇所改編的「修正版」泰勒法則,將缺口係數皆上修至 1.0 後,進一步繪出最適的 Fed 聯邦基金利率水平。

以柏南奇修正版泰勒法則缺口係數 1.0,所描繪出的最適聯邦基金利率 (2000 年) 圖片來源:Atlanta Fed

如下二張圖所示,將時間長度更追溯回 1993 年代來看,柏南奇表示,修正版的泰勒法則和 Fed 的聯邦基金率走勢,與原版的泰勒法則相比,在過去 20 年間更是普遍契合。

以原版泰勒法則缺口係數 0.5,所描繪出的最適聯邦基金利率 (1993 年至 2015 年) 圖片來源:Brookings

以柏南奇修正版泰勒法則缺口係數 1.0,所描繪出的最適聯邦基金利率 (1993 年至 2015 年) 圖片來源:Brookings

但是 2008 年金融海嘯爆發後的這段期間,較貼近 Fed 過去利率走勢的「修正版」泰勒法則,卻預測 Fed 利率應該降至「負利率」水平,柏南奇對此反問,那麼 Fed 倘若遵循泰勒法則將利率水平降至「負利率」,這豈不是比此前的 Fed 零利率政策更為寬鬆?

柏南奇指出,過去 FOMC 的作法是將利率降至 0% 之水平,同時在尋求其他的寬鬆政策進行配套,2007 年至 2009 年間這場全球金融海嘯,是自 1929 年大蕭條以來最慘烈的一次金融危機,雖然美國經濟在零利率政策下復甦緩慢,但與其他國家相比,美國經濟的復甦速度,已是相對強勁許多。

柏南奇在該篇刊文中論及,泰勒規則假定均衡聯邦實質利率是固定在 2% (名目利率為 4%),但是理論上當均衡聯邦實質利率面臨到劇烈改變時,泰勒規則的內涵及預測值,也應該必須作出相應調整。

柏南奇在結論處寫道:

 

「倘若市場內許多反對意見,強迫 FOMC 同意、遵循某一套數值,這恐怕將導致 Fed 利率政策中一些重要爭論點,將不會在於會議中被提出討論,這將是非常嚴重的巨大風險。」

 

「我認為在短期之中,我們不可能使用機器人來取代 FOMC 制定利率政策,我也希望我不會看到這種事情發生。」

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