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中國新視野-宏觀政策的十字路口

中時電子報 中時電子報 2014/5/24 劉振東

觀察實體經濟,1至4月,中國固定資產投資累計同比下探至17.3%的近13年新低。而且,由於4月CPI重回2%以內,且PPI持續負增長,有些機構又開始擔憂中國經濟或面臨通縮風險。

在經濟成長下滑的週期中,迭加結構性矛盾的壓力,宏觀調控政策又一次站在放鬆與否的岔路口。由於4月進出口、投資和價格等宏觀資料的疲軟,外界對貨幣政策轉向放鬆的呼聲漸高。但是,決策層這一次會更加有政策定力,取向只可能是定向發力而非全面放水。

首先,從宏觀經濟整體形勢判斷,中國經濟面臨的主要矛盾並非周期性的下滑,而是結構性調整的壓力。我們不能簡單地使用逆週期政策刺激,貨幣政策的強刺激會帶來更多的負面效應。

CPI回落確有周期性的因素,但PPI連續26個月負增長,主要是過剩產業去庫存、去產能所致,放鬆貨幣於事無補。而且,許多專家判斷,只要稍加放水,通脹就會死灰復燃。

其次,金融機構流動性總體相對寬鬆,在今年前4個月社會融資規模基本與去年同期持平,銀行間市場利率也維持在較低水準。而且,一季度固定資產投資到位資金中,國內貸款同比增長15.3%,高於整體的12.8%。當前投資乏力,並非信貸支持不逮,貨幣放鬆的作用有限。

第三,針對中國經濟的結構性矛盾,貨幣政策正在定向微調,這也是中國人民銀行主動作為的體現。諸如有針對性地對三農金融機構降準,通過公開市場調節流動性,加大金融在棚戶區、鐵路基建和小微的支持力度等等。資料顯示,國家開發銀行今年前4個月已向棚改項目發放貸款1,079億元人民幣,較去年同期增長388%。

再觀察金融市場,明顯的「寬貨幣、緊信貸」格局,即貨幣市場流動性相對充裕,銀行信貸控制嚴格。雖然貨幣市場利率較低,可無法向中長端融資利率傳導,市場利率和實體經濟融資成本明顯背離,居民個人和企業貸款利率普遍逆勢上揚。其中一個重要原因就是,因限制貸款額度以及壓制非標等,導致商業銀行「有錢不能貸」。但是,準備金工具無法解決這一問題,也難以壓低長端利率。

故此,對於結構性問題,決不能全面性刺激。這是因為強刺激的惡果頗多:首先,進一步加劇投資需求和消費的失衡;其次,繼續惡化產能過剩;第三,政府主導的投資,造成了事實上的「國進民退」;第四,在金融領域,加劇了資產錯配和資金空轉矛盾。降准未必能給實體經濟多少支援,卻會直接鼓勵金融市場和房地產。這樣的逆向選擇無助於降低金融風險和平穩去槓桿。

當然,這也並不是說貨幣政策會冷眼旁觀。首先,人行不僅關心貨幣市場的流動性和利率,也將更加關心實體經濟的融資成本。人行近期對同業業務和理財業務的規範,就有利於降低融資中間環節成本及銀行的負債成本。同時,監管層還將持續推動擴大直接融資比例,繼續推進債市發展,依靠金融市場為鐵路投資、保障房棚戶區改造的投資提供資金、推進市政債發展等。

未來,還有更多的定向政策可行,可以通過差別化監管鼓勵銀行中小企業業務,也可以嘗試中國式的扭曲操作,降低長端利率。除了這些定向發力,對於商業銀行的信貸額度控制和存貸比監管,其實也可以適度的考慮放鬆。(本文摘自經濟參考報)

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