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慎選個股 歐洲市場仍有賺頭

智富月刊 智富月刊 2016/2/25 撰文者:賀先蕙


2016年初以來,全球市場大幅震盪,歐洲也不例外。在這樣的背景下,歐洲還能投資嗎?

2015年在歐洲大型股基金中,績效排名第5的安聯歐洲成長精選基金經理人索斯登. 魏克曼(Thorsten Winkelmann)強調,2016年若能慎選個股,歐洲股票仍是獲利可期。

索斯登所操盤的歐洲成長精選基金在晨星分類中,是屬於歐洲大型成長股類型,2015年報酬達17.96%。若將晨星分類中的歐洲大型價值、成長及綜合類股3種類型的績效混合計算,則該檔基金在總共50檔基金中排名第5。而該檔基金自2013年5月成立以來,累積績效為20.4%,大幅勝過MSCI歐洲指數報酬率-7.66%(詳見圖1)。細究其近年來績效能持續勝出的關鍵,在於當全球低成長已成常態,積極選對股票持有才能創造好績效,若消極參考指標成分股來跟進持有,則只能隨大勢浮沉。

1月中旬,索斯登在香港接受《Smart智富》月刊獨家專訪、也是首次接受台灣媒體專訪時強調,長期的學術研究顯示,績效要勝出的最重要關鍵,是找到能夠長期獲利成長的企業。「你問我,我們投資的企業有何特色?只有一個字,我們找尋的是long term compounders(指資本回報率長期為正、能達到複利效果的企業)」,索斯登分析。「我們挑選的公司,不論是基於管理能力、產品組合等,必須能夠創造高於平均的獲利能力」。更重要的是,這些企業還必須不斷地再投資,達到高資本回報率,「如此不斷地重複之後,相當於時間、公司都替你工作,基金經理人就可以享受長期的複利效果」。

基金持股高度集中
不追隨指標指數

這檔基金的選股範圍是在歐洲各市場達2,500檔個股中,經過篩選之後,形成一個大約250檔個股的觀察名單。而詳細分析這檔基金的持股可以發現,其持股高度集中,是1檔目前資產管理業界很流行的「高度集中」(High Conviction,亦稱高度信心)的基金,從截至2015年11月底止的晨星資料庫來看,其持股總數大約只有40檔個股。

雖然基金成立於2013年,歷史相對短,但事實上,索斯登與另外一位共同經理人在更早之前就已經開始操盤一檔利用相同投資流程的歐洲股票型基金。長期操盤下來,他們發現這檔歐洲股票基金95%的Alpha(指超過指標指數的報酬)往往是由其中35檔左右的持股所貢獻,因此於2013年開發成立了這1檔持股更加集中、更加體現經理人操盤功力的歐洲成長精選基金。

如果從這檔基金的持股分布來看,可以發現索斯登操盤的獨特之處。這檔基金的產業分布跟MSCI歐洲差距很大(詳見表1)。該基金大幅增持必須消費、資訊科技和健康醫療;大幅減持金融,並且在電信、公用事業等,完全零持股!索斯登強調,這檔基金的積極持股(active shares,指不同於指標指數的持股,這個概念於2006年由耶魯大學教授Martijn Cremers及Antti Petajisto所開發),高達80%。

「我們是一檔不參考指標指數的基金,我們所討論的並不是相對於指標指數要增持或者減持,而是是否要持有。因此我們做的是,幾乎每天都會辯論對每1檔個股的信心度排行、再加上每1檔個股可能有的上檔空間。」索斯登強調。

索斯登這種只看基本面,由下而上選股,完全不受指標指數影響的風格,也展現在這檔基金的產業分布上。「在過去幾年中,我們沒有投資任何電信公司、沒有任何公用事業公司、礦業公司、銀行。」索斯登說。

挑產業中異質性高個股
競爭力強、有定價能力

為什麼?索斯登解釋,「重點在這個產業的同質性和異質性高低。如果一個產業的同質性很高,那麼產業內的每家公司都被相同的因素所驅動,不論是主管機關的法令、或者某種市場模式、或外部因素,作為其中的一間公司,都會很難創造不同。而作為投資人,看不出這個產業有哪一家公司可以脫穎而出,那麼就寧可不投資。」就以上的選股條件、投資流程歸納起來,這檔基金所持有的個股,都是有競爭力,展現出進入障礙(詳見名詞解釋)、有定價能力的企業。

舉例來說, 截至去年12月底止,這檔基金的最大持股是英國的居家清潔用品公司利潔時(Reckitt Benckiser,倫敦股市代號RB)。索斯登解釋,在全球股票經理人一片看空新興市場中,這家公司仍能在新興市場達到雙位數的成長。「重點不是這些公司經營哪些市場,而是他們如何經營!」利潔時2015年獲利成長11%、過去1年之內股價大漲17.6%(詳見圖2)。

另外一家索斯登相當看好的,則是位居第3大持股的丹麥藥廠諾和諾德(Novo Nordisk,哥本哈根股市代號NOVOB)。這家公司最重要的產品線是在糖尿病相關藥物。「這家公司是一家很快速的產業跟隨者」,索斯登強調。由於肥胖是全球性的疾病,糖尿病解決方案的前景相當看好。諾和諾德過去1年股價上漲18%。

另外,根據晨星資料庫,這檔基金於2015年新增了4檔持股,包括丹麥的醫療用品公司康樂保(Coloplast,哥本哈根股市代號COLOB)和法國付款系統廠商安智(Ingenico,巴黎股市代號INGC)。康樂保專門製造小便袋、洗腸袋、皮膚保護膠這類私密的醫療用品。而這類用品的特色是,一旦病人習慣使用他們的產品,改變的機率就很低。而他們目前在人造輸尿管造口袋和尿失禁照護的市占率高達35%及40%,也為其創造了很高的進入障礙。目前該公司每年營收成長率平均7%、營業利潤率高達3成。索斯登解釋,他在2008年就注意到這家公司,並且加入觀察名單,直到去年夏天,才開始慢慢買進。2015年,該公司股價上漲6.3%。

而付款系統廠商安智則是另一個索斯登2015年新增的持股例子。安智主要業務是包括零售商店內的付款終端機、網路付款系統等。索斯登強調,他之所以看好安智,是因為它有很強的進入障礙和定價能力,這個產業主要是由安智及另一家廠商雙占的局面。而在中國更是呈現3位數的成長。也因為市場結構性成長的驅力,預期安智未來幾年都能有雙位數的獲利成長。

歐洲擺脫能源產業拖累
今年企業獲利上看8%

展望2016年的歐洲市場,索斯登認為,2016年慎選個股是關鍵。但是就企業獲利成長的角度來看,仍然值得期待。2016年歐洲經濟成長仍將維持在低於歷史平均水準1.2%左右的成長率。

但好消息是,不同於去年受到能源產業拖累,整體企業平均獲利成長接近於零,歐洲的平均企業獲利成長今年將可達到8%、而這檔基金的持股企業獲利成長將可達到13%至14%。

索斯登強調,長期來說,這檔基金超越指標指數的報酬,全都是因為選股勝出。如果跟MSCI歐洲指數相比,這檔基金挑選的個股獲利成長率平均為14%、大幅勝過MSCI歐洲的8%(詳見圖3)。

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