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產經解析-人民幣納SDR 陸股債面臨嚴格考驗

中時電子報 中時電子報 2015/12/26 聯博資深副總裁暨亞洲主權策略分析師陳祖傑

國際貨幣基金(IMF)在11月30日,宣布將人民幣納入特別提款權(SDR)的一籃子貨幣中,預定1年後生效。未來,人民幣在這一籃貨幣中,將會占有10.92%的權重。

聯博認為,人民幣納入國際貨幣基金的特別提款權具有更深層的意義,除了人民幣地位提升為各國央行的準備貨幣,預期還會刺激中國債券市場的改革和成長,進而改變全球資金的流動。

過去以來,金融市場一直忙於估計,人民幣作為準備貨幣的認可度提高後,可能流入中國大陸的資金規模。聯博認為,人民幣納入SDR的影響性將不僅只是各國中央銀行準備貨幣的配置調整,長期效應還包括大陸已經相當可觀的國內債券市場(目前規模為7兆美元)可能還會因此擴大。

在資金流入的規模方面,聯博估計中期內,也就是大約5年期間,因為人民幣的新地位而流入到大陸股票、固定收益市場的外國主權基金和民間部門資金,大約會達到3兆美元左右。

不過,聯博認為,其中關鍵的意義,在於大陸將被迫為國內債券市場的發展設定高標準。因為中國大陸必須提供主權資金投資者可以長期持有的高品質資產,否則人民幣的準備貨幣地位只會具有名目意義,實際上則毫無所獲。

在這種展望下,大陸債券市場可能進行「必要的改革」。外國中央銀行和主權財富基金需要高評等的資產,也需要可靠的市場,而中國市場的後續發展與改革,可望進一步支撐人民幣準備貨幣的地位。此外,所有這些有利的改變,還可幫助大陸債券納入全球債券指數中。

鑒於過去幾年資金持續外流的壓力,聯博認為,北京在近期內會維持人民幣穩定、最優先確保外國資金流入的策略。這會迫使大陸創立一個可以吸引資金流入、同時大到足以吸納外國買氣日增的市場。

事實上,中國人民銀行(大陸央行)最近已經增發3個月期央行票據,滿足已經進入中國銀行債券市場、對這種票券需求漸增的外國央行。人行行長周小川說過,中國大陸政府公債市場規模需要倍增,達到大約等同於國內生產總值,才能配合大陸債券最後納入主要全球指數的情勢。

同樣的,大陸的市政公債市場會進一步發展。以現在的發債步調和更多即將到期債券再融通的需求來看,聯博估計大陸的市政公債市場會明顯成長,即使未能超過美國,也會與美國目前3.6兆美元相當。

現在很多全球投資人還不能投資大陸的市政債券。不同省份的利差訂價相同,無法反映相對的風險水準。這種債券現在統一訂價,比中國政策銀行債券殖利率大約高出20個基點。長久之後,地方政府必須向投資人攤開帳簿,以便區分相對風險。只不過這種債券因為由中央保證,現在不可能出現違約問題。

大陸龐大的市政債券市場正在形成,雖然這是一項才剛開始的工程,卻有一件事情已經確定,就是大陸市場將得到極多本地買家支持,包括國家退休基金、保險公司和地方銀行(尤其是銀行可以用市政公債作為貸款業務的擔保品)。

這一點比很多新興經濟體有利,外國人在其他新興經濟體持有債券的比率不斷成長。例如,持有馬來西亞和印尼債券的比率已經成長到40%~50%,但是缺少本地「買盤」,而這在全球市場環境進入避險模式時,可能引發較大幅度的賣壓。

以長遠發展來看,預估大陸債券市場的未來整體規模,不但有機會接近美國和日本債券市場的規模(目前分別為36兆美元與11兆美元),還可望發展為更健全、更深廣的市場,並得到廣大的國內金融機構支持,形成在先進經濟體中常見、在新興市場卻不常見的現象。

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