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聚焦十九大》周小川大談「明斯基時刻」全球關注中國「系統性金融風險」

風傳媒 標誌 風傳媒 2017/10/24
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中共十九大24日即將閉幕,在7天會議期間,勾勒「中國夢」的論述排山倒海而來,滿懷自信、無比樂觀,然而有一個特別的字眼卻引發國際財經界高度關注。中國人民銀行行長(央行總裁)周小川19日在十九大中央金融系統代表團開放日上,回答關於系統性金融風險的問題,提到了一個讓全球豎起耳朵的關鍵字眼:「明斯基時刻」。

周小川說:「如果經濟中的順周期因素太多,使這個周期波動被巨大的放大,在繁榮的時期過於樂觀,也會造成矛盾的積累,到一定時候就會出現所謂『明斯基時刻』,這種瞬間的劇烈調整,是我們要重點防止的。」

2017年10月19日,中共十九大進入第二天議程,中國人民銀行行長周小川(左)與中國銀監會主席郭樹清(AP) © 由 風傳媒 提供 2017年10月19日,中共十九大進入第二天議程,中國人民銀行行長周小川(左)與中國銀監會主席郭樹清(AP)
2017年10月19日,中共十九大進入第二天議程,中國人民銀行行長周小川(左)與中國銀監會主席郭樹清(AP)

明斯基時刻(Minsky moment)名稱來自美國經濟學家明斯基(Hyman Minsky,1919-1996),簡而言之是指在信貸周期或者商業周期中,資產價格大幅下跌,投機性借貸泡沫化,銀行與貸方全面收緊信用,導致經濟陷入緊縮。

在長期的經濟繁榮中,資產價格上漲導致投機性貸款增加,過多投機產生的債務造成投資者現金流短缺,不足以支付債務的利息。當債權人要求償還債務,投資者必須賣掉價格相對穩定的資產來維持現金流,然而此時已經沒有買方願意出較高的價錢。一連串拋售行為導致資產價格下跌、流動性緊張,最終造成資產價格崩潰。

美國經濟學家明斯基(Hyman Minsky)(Bard College) © 由 風傳媒 提供 美國經濟學家明斯基(Hyman Minsky)(Bard College)
美國經濟學家明斯基(Hyman Minsky)(Bard College)

實務上最先使用「明斯基時刻」的經濟學家則是太平洋投資管理公司(PIMCO)的麥卡利(Paul McCulley),用來形容1998年8月爆發的俄羅斯金融危機,當時國際投資者大舉拋售俄羅斯資產,莫斯科當局被迫讓盧布劇烈貶值、國債違約,經濟和就業遭受重大衝擊。之後,「明斯基時刻」便成為國際金融市場對於「系統性金融風險」的警鐘;例如2007年8月就是一個「明斯基時刻」,全球金融危機開始發作,資產開始泡沫化。

周小川19日當天詳細討論了系統性金融風險,雖說是通論,但字字句句都關係到中國:「從全球來講,都要防止惡性通貨膨脹所造成的風險……要防止資產價格劇烈調整所導致的風險,資產泡沫既有可能出現在資本市場上,也有可能發生在房地產市場上,還可能在影子銀行、金融衍生產品方面。」「特別是從傳統計畫經濟向市場經濟轉軌的國家……所謂金融機構大面積不健康的風險。因為在轉軌過程中可能不良資產會非常多,財務上出現的缺口導致虧損可能非常多。」

周小川承認中國企業的「槓桿率」相對較高,其中的問題包括直接融資比重低,企業靠借貸與債務融資比重過高、企業運用資金效率偏低等問題。因此央行最重要的議題就是如何做好「去槓桿」,周小川表示:「若總量閥門把握比較好的話,總量就不至於膨脹得過快,槓桿率就會有所下降。」

實際的因應措施則是「三去一降一補」(去產能、去庫存、去槓桿、降成本、補短板)的供給側結構性改革,企業與銀行兩方面共同努力調整。同時要防範地方政府在使用融資平台和各種變相債務方面,有財務紀律不夠強、突破界限的不健康行為。

2017年10月18日至24日,中共十九大在北京召開,焦點之一是中國經濟(AP) © 由 風傳媒 提供 2017年10月18日至24日,中共十九大在北京召開,焦點之一是中國經濟(AP)
2017年10月18日至24日,中共十九大在北京召開,焦點之一是中國經濟(AP)

具異議人士色彩的中國經濟學者溫克堅指出,2009年以後,中國政府採取的宏觀經濟政策組合,導致中國債務槓桿率不斷攀升,前任國務院總理溫家寶推出的「四萬億投資計畫」就是政府債務不斷飆升的過程。而且中國許多企業的資產質量很差,經營一塌糊塗的央企和國企憑藉政府權力的背書,照樣可以享用十分低廉的信貸資金。

溫克堅認為,中國金融體系的這種利率分布,使得那些身負巨額債務的央企或國企,並沒有按照明斯基邏輯所推演的,成為最早崩潰的部分。在現實經濟過程中,最先承擔後果的不是那些爛企業,而是相對比較優質的企業。隨著利率成本的提升,資金成本水漲船高,這些在金融格局中位於結構性不利地位的市場化企業,將更容易受到衝擊。換言之,如果「明斯基時刻」降臨中國,將會與1998年、2007年的歷史先例非常不同。

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