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葉家譽觀點:美國漸進升息循環的國際金融趨勢

風傳媒 標誌 風傳媒 2017/10/24
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諾貝爾獎得主羅伯·孟德爾資深講座教授〔Robert Mundell〕長期研究浮動匯率體制與最適貨幣區域的總體經濟政策改革,相關實證結果催生歐盟會員集體使用歐元單一貨幣,對於各國貨幣與財政雙政策帶來極具直觀意涵的獨到見解,首先提出孟德爾國際金融三角難題〔Mundellian international finance trilemma〕:採行浮動匯率體制的開放經濟可以透過相對價格調節機制與跨國資本自由流動,央行貨幣政策得以維持穩定國內物價與經濟成長速率的有效影響性質,簡單來說,穩定匯率、跨國資本流動、以及貨幣政策有效性質三者只能取其二,這項孟德爾國際金融三角難題簡明解釋各國總體經濟決策,若需保持跨國資本自由流動以及貨幣政策有效程度,理應採取浮動匯率體制,轉型著重國際經貿的開放經濟主體。

本文細談近年來新型實證總經研究,財經專家重新檢討孟德爾國際金融三角難題,面對當今歐元區域整合與近年英國脫歐〔Brexit〕相關金融改革政策議題,需要總經新思維重新權衡新興經濟的宏觀調控措施與貨幣政策有效性質。此外,筆者針對目前美國聯準會〔Federal Reserve Board〕貨幣政策轉向升息循環,台灣央行與其他財經部會需要審慎評估可行的及時因應政策措施。

近年新型國際金融政策論述

倫敦商學院法裔女性財經學者海倫·雷伊講座教授〔Helene Rey〕近年提出新型總經見解,實證發現全球資金流動與美國利率循環或者金融市場恐慌指數〔VIX aka Chicago Board Options Exchange Volatility Index〕具有高度關聯的因果連動關係,此項實證研究結果顯示美國聯準會貨幣政策可能透過跨國熱錢流竄,直接影響其他新興國家的總體經濟脈動,核心國家資金流進或者流出新興經濟的邊陲國家,極容易牽動當地金融市場的資產價格、風險溢酬、以及經濟成長幅度,對於這些新興經濟帶來相當可觀的波動衝擊。當今美國聯準會已然開啟全球金融升息循環〔the global financial cycle〕,新興市場主要貨幣應聲貶值,為了尋求高額利差,海量外資撤離這些新興市場,另外中國成長緩步下修,包含日本以及亞洲四小龍的新興經濟面臨全球總經轉向的反撲逆襲。

倫敦商學院法裔女性財經學者海倫·雷伊教授。(作者提供) © 由 風傳媒 提供 倫敦商學院法裔女性財經學者海倫·雷伊教授。(作者提供)
倫敦商學院法裔女性財經學者海倫·雷伊教授。(作者提供)

國際金融三角難題本為國內貨幣政策效率與跨國資本流動之間的兩難取捨問題

過去五十年以來,金融市場全球化顯著增強跨國資本的快速流動,目前金融資產的交易流量已經遠遠超過實質貨物交易流量,這種國際金融巨量洪流,意謂全球熱錢流竄轉向的關鍵時候,將對當地新興經濟造成猛烈的負面衝擊。經由雷伊的實證研討,孟德爾國際金融三角難題應屬國內貨幣政策效率與跨國資本流動之間的兩難取捨問題。

倘若新興經濟各國採取中國大陸現行宏觀調控的跨國資本管制,雖然可以透過適度調整利率,直接影響國內物價穩定與經濟成長相對幅度,維持央行貨幣政策的有效程度,然而美國目前逐漸進入升息循環,這種短期資本管制容易造成國內貨幣政策跟著加速升息腳步,以避免日漸擴張的跨國利差引發過高進口價格輸入的通貨膨脹,長期很難維持國內物價穩定。倘若新興經濟各國傾向跨國資本自由流動,每當美國聯準會加速升息步調,國內央行的貨幣政策即失去獨立自主性質〔monetary policy independence〕,刻意保持「維穩」動態起伏的國內總體經濟局勢,長期經濟成長與產業轉型創新將會面臨嚴峻重大外部挑戰,這種總經窘境實為包含台灣的新興經濟需要正視的國際金融劇變趨勢。

當今美國漸進升息循環對於台灣新興經濟的直接影響

當今美國聯準會實施大幅縮表以及漸進升息的總經緊縮貨幣政策〔interest rate hike or contractionary monetary policy〕,搭配川普新政推動的所得減稅刺激財政改革與金融法規鬆綁,市場普遍預期美國經濟成長緩步接近3%目標水準、通貨膨脹增長接近2%目標比率,倘若眾多大型跨國企業超過三兆美元海外資金回流美國本土,可以有效促進專利技術科技研發、機械製造自動進程、以及增強國內基礎建設與就業機會,如此可以加速美國經濟復甦榮景。市場普遍估計目前美國聯準會預備將於年底前再度升息,明年極可能執行三至四次升息措施,希望有效抑制通貨膨脹、經濟增長過熱的失速情境。

聯準會10年來第2次決定升息。(美聯社) © 由 風傳媒 提供 聯準會10年來第2次決定升息。(美聯社)
聯準會採漸進升息的總經緊縮貨幣政策,台灣該如何因應?(美聯社)

面臨當今美國聯準會貨幣政策的核心方向,全球金融升息循環也即將快速來臨,屬於新興開放經濟的台灣需要審慎衡量國際政經情勢,明年二月中央銀行彭淮南總裁即將卸任退休,繼任者需要具備高度聲望與誠信操守,市場普遍預期,倘若經由內部人選接任央行總裁〔例如央行現任副總裁楊金龍〕,直至明年中,台灣貨幣政策應該不至於巨幅調整利率,避免引發不必要的國內金融市場波動因素,有效延續現行貨幣政策的主體策略。

此外,許多外資揣測新任央行總裁倘若屬於財經技術官僚,例如前行政院長林全、前央行副總裁陳師孟、總統府資政吳榮義、前財政部長許嘉棟,國內貨幣政策可能趨近寬鬆,配合新政府的財政措施與政經改革方案,有力支持台灣經濟成長,或者積極推動金融市場自由化,進行適度的金融法規鬆綁,例如最近立法委員提出「川普式」減稅誘因,鼓勵台灣跨國企業海外資金回流,並且積極放寬台灣投資人的稅賦基準,投資國內經濟活動。隨著美國聯準會漸進升息循環,國內財經部會首長需要高度政經智慧,妥善調合全球金融升息循環與台灣貨幣政策的總經動態均衡。

*作者現任香港北林國際精密企業集團財經策略執行長,曾任美國加州舊金山美國銀行投資組合分析事業群副總裁。

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